Polska w awangardzie dedolaryzacji. NBP kupuje najwięcej złota spośród wszystkich banków centralnych na świecie

Kluczowym wydarzeniem mijającego roku w świecie gospodarki była zmiana polityki handlowej USA. Nowy-stary prezydent Donald Trump spełnił swoje obietnice z kampanii wyborczej i mocno podwyższył cła na import dóbr do USA. Później z części podwyżek zaczął się wycofywać, negocjując warunki handlu z poszczególnymi krajami. Generalnie jednak stawki celne pozostały na znacząco wyższym poziomie.

Jednocześnie Trump zaczął wywierać presję na obniżki stóp w USA. Stosował argument, że Fed hamuje tym samym wzrost gospodarczy i naraża finanse publiczne na wysokie koszty obsługi długu. Groził też odwołaniem Jeroma Powella z funkcji przewodniczącego banku centralnego.

Oba te wydarzenia wzbudziły w świecie finansów wątpliwości co do wiarygodności USA. Rozpoczęła się ożywiona dyskusja na temat tego, czy nie warto się wycofywać z alokacji środków na tamtejszym rynku finansowym. Szczególną popularność zaczęło zyskiwać hasło „dedolaryzacji”, czyli odchodzenia od trzymania środków w aktywach denominowanych w dolarze na rzecz innych walut. A zwłaszcza od trzymania obligacji rządu USA.

Dedolaryzacja na świecie idzie opornie

Na świecie widać jedynie niemrawe sygnały dedolaryzacji. Dolar co prawa osłabił się wyraźnie wobec kluczowych walut, w tym do euro o prawie 14 proc. Pomimo spadku stóp procentowych w USA, nastąpił wzrost rentowności obligacji. Można to interpretować jako wzrost postrzeganego ryzyka.

Nie widać jednak na razie istotnych sygnałów dedolaryzacji w rezerwach walutowych banków centralnych. Udział aktywów w dolarach w całości rezerw walutowych w posiadaniu banków centralnych spadł z 58,5 proc. na koniec IV kw. 2024 r. do 56,9 proc. na koniec III kw. 2025 r. (dane MFW z bazy COFER). Ta zmiana sama w sobie nie jest duża, jednak niemal w całości wynika ona ze wspomnianego osłabienia dolara względem innych walut.

NBP kupuje złoto na potęgę

Wykres interaktywny

Pełny ekran

Działania, które można określić mianem dedolaryzacji prowadzi jednak NBP. W tym roku kupił najwięcej złota spośród wszystkich banków centralnych na świecie. Od stycznia do października br. NBP nabył ponad 82 tony kruszcu. To prawie 1/4 całego złota nabytego przez banki centralne i inne instytucje państwowe w tym roku na świecie. Polska kupiła dwa razy więcej złota niż drugi na tej liście Kazachstan. Obecne zasoby złota NBP wynoszą ponad 540 ton.

To co łączy dużą część państw na tej liście, to jakiś rodzaj obawy przez agresją Rosji. Poza Polską, dotyczy to Czech, ale także Turcji jako członka NATO. Do tej listy można również dopisać Kazachstan oraz Azerbejdżan, które coraz wyraźniej próbują się zdystansować od Rosji.

Wykres interaktywny

Pełny ekran

W klasyfikacji złota zakupionego od 2022 r., Polska zajmuje drugie miejsce, ustępując jedynie Chinom. W tym czasie zakupiliśmy 300 ton złota. Warto zwrócić uwagę, że w zestawieniu znajdują się również inne państwa, które w tym roku kupiły dużo złota – Turcja, Azerbejdżan i Czechy.

Oprócz motywu ryzyka geopolitycznego, za zwiększonymi zakupami złota stoi jednak również chęć dywersyfikacji rezerw. I to właśnie można odczytywać jako ich dedolaryzację. Kilka miesięcy temu, gdy prezes NBP Adam Glapiński ogłosił, że bank centralny zwiększy udział złota w rezerwach z 20 do 30 proc. Jednocześnie komentował, że na świecie trwa bardzo intensywna debata na temat przyszłości systemu finansowego. Myślę, że można to odczytywać właśnie jako nawiązanie do dyskusji o dedolaryzacji.

Dywersyfikacja trwa już od dłuższego czasu

Kiedy spojrzymy na zarządzanie rezerwami przez NBP w perspektywie ostatnich 5 lat, to widać stopniowe odchodzenie od dolara. Nie mamy jeszcze danych o kompozycji rezerw dewizowych w 2025 r., pojawią się one dopiero za kilka miesięcy, w corocznym sprawozdaniu z działalności NBP. Jednak w latach 2020-2024 udział amerykańskiego dolara w rezerwach spadł z poziomu 46 proc. do 35 proc. W tym samym okresie udział złota wzrósł z 10 do 18 proc., na skutek zakupów oraz wzrostu wartości kruszcu. NBP dodał do rezerw aktywa w dolarze kanadyjskim (CAD). Udział pozostałych walut znalazł się na podobnym poziomie. Zapewne na koniec 2025 r. udział amerykańskiego dolara okaże się jeszcze niższy.

Wykres interaktywny

Pełny ekran

NBP prawdopodobnie zmniejsza także alokację środków w amerykańskich obligacji. W sprawozdaniach nie znajdziemy konkretnych informacji o tym, jakie konkretnie papiery rządowe posiada bank centralny. Jednak w ostatnich latach udział rządowych obligacji w ogóle w rezerwach spada, a jednocześnie rośnie udział akcji (NBP inwestuje w nie poprzez zakup ETF-ów). Od 2020 do 2024 r. spadł z 89 do 81 proc. Natomiast udział akcji wzrósł z 0 do 5 proc. Zapewne duża część portfela akcji dotyczy USA, bo to największy rynek akcji na świecie. A zatem prawdopodobnie spada alokacji w amerykańskich obligacjach, a rośnie w amerykańskich akcjach.

NBP stosuje zatem dedolaryzację już od jakiegoś czasu. Czy to dobre zjawisko? Generalnie tak, bo USA prowadzą coraz mniej przewidywalną politykę. W takich warunkach warto prowadzić dywersyfikację aktywów. Są z tym co prawda związane są pewne ryzyka, zwłaszcza utraty wartości przez złoto, ale na razie są mniejsze niż potencjalne ryzyka związane z dolarem. Udział tej waluty w całości rezerw i tak musi być znaczący, bo to wciąż dominująca waluta światowa. W niej rozliczana jest największa część handlu światowego (w tym surowcami), a także w niej denominowana jest największa część światowego długu.

Z szerszego punktu widzenia ciekawe jest to, że Polska – deklaratywnie jeden z najbliższych sojuszników USA – stopniowo zmniejsza udział dolara w rezerwach.

Główne wnioski

1. Globalna dedolaryzacja pozostaje bardziej narracją niż faktem. Choć polityka handlowa i naciski Trumpa na Fed podważyły postrzeganą stabilność USA, realne zmiany w strukturze rezerw banków centralnych są niewielkie. Spadek udziału dolara w globalnych rezerwach wynika głównie z jego osłabienia kursowego, a nie z aktywnej zmiany alokacji.
2. NBP wyróżnia się na tle świata jako jeden z najbardziej aktywnych uczestników faktycznej dedolaryzacji. Polska była w 2025 r. największym nabywcą złota wśród banków centralnych, a od 2022 r. ustępuje pod tym względem jedynie Chinom. Zakupy te można interpretować zarówno jako reakcję na ryzyko geopolityczne, jak i świadomą dywersyfikację rezerw kosztem dolara.
3. Proces dywersyfikacji rezerw w Polsce ma charakter długoterminowy i strukturalny. W ostatnich latach NBP systematycznie zmniejszał udział dolara i obligacji rządowych, zwiększając znaczenie złota, innych walut oraz akcji. Paradoksalnie oznacza to, że jeden z najbliższych sojuszników USA ostrożnie ogranicza ekspozycję na dolara, uznając rosnącą nieprzewidywalność amerykańskiej polityki za istotne ryzyko.