Zaloguj się 
Dzieje się!
Polskie akcje coraz droższe. Hubert Kmiecik o tym, gdzie na GPW nadal są okazje (WYWIAD)
Tegoroczna hossa sprawiła, że wyceny polskich spółek wzrosły do neutralnego poziomu. Wciąż jednak istnieje potencjał dalszego wzrostu – mówi Hubert Kmiecik, dyrektor inwestycyjny Amundi TFI. Wyjaśnia, gdzie szukać okazji inwestycyjnych w najbliższych miesiącach.
Fot. Amundi TFI
Z tego artykułu dowiesz się…
- Dlaczego wzrost indeksów polskich był spodziewany.
- Czy wyceny na GPW nadal są atrakcyjne.
- Gdzie szukać inwestycyjnych okazji na polskim rynku akcji.
XYZ: WIG bije rekord za rekordem, a WIG20 jest najwyżej od ponad dekady. Przyjemnie jest porozmawiać o polskich akcjach, gdy ich ceny rosną. Czy tak silna hossa na GPW jest zaskoczeniem?
Hubert Kmiecik, dyrektor inwestycyjny Amundi TFI: Niekoniecznie, bo trzeba pamiętać, że w ubiegłym roku polski rynek akcji zachowywał się bardzo słabo na tle zagranicznych odpowiedników. Mówiąc obrazowo, miał wiele do nadrobienia – i z tej perspektywy należy patrzeć na tegoroczny wzrost indeksów. Hossa na GPW była długo wyczekiwana, a w tym roku można powiedzieć, że również w dużej mierze przewidywana. Inwestorzy czuli, że nadszedł najwyższy czas, by rynek w końcu zaczął wyraźnie rosnąć.
Wykres interaktywny 
Pełny ekran Ale chyba aż tak dużych wzrostów mało kto się spodziewał?
Rzeczywiście, WIG20 wzrósł od początku roku o około 30 proc., co – patrząc historycznie – jest wynikiem naprawdę imponującym. Taki rezultat uznalibyśmy za świetny nawet w skali całego roku, co stawia pod znakiem zapytania potencjał dalszych wzrostów. Trudno oczekiwać, by druga połowa roku była równie udana jak pierwsza.
Czy wysokie wyceny mogą utrudniać dalsze wzrosty?
Niekoniecznie. W porównaniu z rynkami zagranicznymi polska giełda wciąż nie jest droga – raczej w końcu wyceniona w sposób godziwy, neutralny. Zgodnie z konsensusem analityków, wskaźnik cena/zysk dla spółek z indeksu WIG na 2025 r. wynosi średnio 10,5, a wskaźnik cena do wartości księgowej – 1,44. To może sugerować przestrzeń do dalszych wzrostów, choć z pewnością nie tak dynamicznych, jak w ostatnich miesiącach.
Co może wywołać dalszy wzrost?
Przede wszystkim poprawa wyników spółek, która przełoży się na wzrost średniego zysku na akcję w indeksie. Duże nadzieje wiążę także z obniżkami stóp procentowych, które zazwyczaj sprzyjają rynkom akcji. Patrząc na półroczne kontrakty na stopę procentową w Polsce, do końca roku rynek spodziewa się trzech obniżek po 25 punktów bazowych. Po zaokrągleniu w górę oznaczałoby to stopę procentową na poziomie około 4,5 proc. Jeśli dodamy do tego premię za ryzyko rzędu 5 punktów procentowych, otrzymujemy godziwy wskaźnik cena/zysk dla polskich spółek na poziomie około 10, a być może 11, jeśli wyniki firm jeszcze wzrosną.
Czy ma pan prognozę dla naszych indeksów na ten rok?
Szacuję, że w 2025 r. indeksy WIG i WIG20 mogą zyskać jeszcze około 5-10 proc. Większy potencjał widzę ewentualnie w 2026 r.
Wykres interaktywny Pełny ekran Stopy procentowe to jeden z czynników, które mogą przyczynić się do dalszych wzrostów. Czy są także inne?
Dużo będzie zależeć od sytuacji globalnej. Wszystko wskazuje na to, że Donald Trump wprowadzi cła, a zatem kluczowe okażą się ich skala i skutki. Jeśli giełda w USA lub rynki europejskie zareagują nerwowo na zapowiedzi prezydenta USA, z pewnością nie pomoże to GPW. Z kolei względny spokój i przewidywalność sytuacji geopolitycznej będą działały na korzyść naszego rynku.
A co z sytuacją za naszą wschodnią granicą?
Przez długi czas obawy o konflikt na Ukrainie ciążyły na indeksach, ale obecnie inwestorzy coraz częściej dopuszczają możliwość pokoju i mają nadzieję, że uda się go wkrótce osiągnąć. Dobre wieści są jednak w dużej mierze już uwzględnione w cenach aktywów, więc ewentualny rozejm może przynieść jedynie krótkoterminową, pozytywną reakcję kursów.
Przez długi czas mówiono, że po zakończeniu wojny na Ukrainie zagraniczni inwestorzy wrócą na GPW. Czy rzeczywiście tak będzie?
Oni już stopniowo wracają, co częściowo tłumaczy dobrą kondycję polskiej giełdy. Odkąd z koszyka rynków wschodzących praktycznie wypadły Rosja i Turcja, Polska – z pokaźnym wzrostem PKB i spadającą inflacją – stała się dla nich bardziej atrakcyjna.
A co może zaburzyć ten pozytywny obraz? Zakładam, że głównymi zagrożeniami są: niespełnienie oczekiwań dotyczących obniżek stóp procentowych, brak zakończenia wojny na Ukrainie oraz cła, które okażą się bardziej dotkliwe, niż zakładano. Czy jest coś jeszcze?
Potencjalnym ryzykiem dla wycen może być wynik najbliższych wyborów prezydenckich. Inwestorzy zakładają, że nowy prezydent będzie współpracował z obecnym obozem rządzącym, co pozwoli na sprawniejsze procedowanie ustaw i zakończy erę wymówek typu: „nie możemy nic zrobić, bo prezydent nie podpisze ustawy”. Jeśli wygra kandydat opozycji, może to oznaczać legislacyjny impas do końca kadencji, co zniechęci część inwestorów.
Spójrzmy teraz na poszczególne sektory giełdowe przez pryzmat tych szans i ryzyk. Wspomniał pan o obniżkach stóp procentowych jako czynniku wspierającym rynek. Czy w takim razie banki nie będą najlepszym wyborem do inwestycji?
Niekoniecznie. Obecne wyceny banków wciąż są stosunkowo atrakcyjne. Powinny one stopniowo zwiększać zysk na akcję, więc obniżki stóp procentowych nie powinny im znacząco zaszkodzić – szczególnie że oferują wysokie stopy dywidendy. To raczej dobre inwestycje długoterminowe, pozwalające czerpać korzyści z dywidend. W krótkim terminie lepsze mogą się okazać spółki, które realnie zyskują na obniżkach stóp, a nie tylko je neutralnie przetrzymują.
Wykres interaktywny Pełny ekran Jakie spółki ma pan na myśli?
Na pewno deweloperów. Nawet jeśli ceny mieszkań będą dalej rosły, to niższe koszty kredytu utrzymają wysoki popyt, a to przełoży się na wzrost wolumenu sprzedaży. Wyceny w tym sektorze nie są już bardzo niskie, ale wciąż można znaleźć spółki z potencjałem. W pokrewnej branży budowlanej wyceny są mniej atrakcyjne, dlatego skupiłbym się raczej na deweloperach.
Skoro wspomnieliśmy już o ulubionych sektorach polskich inwestorów – bankach i deweloperach – nie sposób pominąć producentów gier. Czy wciąż warto się im przyglądać?
Inwestowanie w ten segment stało się trudniejsze. Bańka spekulacyjna już minęła, a pozostały wymagające warunki rynkowe. Konkurencja jest ogromna, co wymusza wysokie wydatki na marketing, obniżające marże. Gracze koncentrują się głównie na największych tytułach, a producenci tych hitów są dziś bardzo drogo wyceniani. Z kolei inwestowanie w mniejszych twórców z nadzieją na sukces niesie wysokie ryzyko. Kiedyś kalendarz premier był głównym drogowskazem inwestycyjnym, ale dziś premiery częściej szkodzą kursom niż im pomagają, bo rynek jest przesycony.
Wykres interaktywny Pełny ekran Czy na GPW jest dziś sektor, który może odegrać taką rolę, jaką kiedyś miał sektor gier?
Nie patrzyłbym dziś na inwestowanie na GPW w ujęciu sektorowym. Obecnie skupiłbym się raczej na rozgrywaniu obniżek stóp procentowych – inwestowaniu w spółki, które na nich zyskają. Chodzi przede wszystkim o firmy bardziej zadłużone, którym niższe stopy pozwolą płacić mniejsze raty od długu. Skorzystają też spółki powiązane z nastrojami konsumenckimi.
Dlaczego właśnie te ostatnie?
Bo konsumenci, podobnie jak firmy, również będą płacić niższe raty kredytowe, a to oznacza więcej pieniędzy w portfelach. Dodatkowo, niższe oprocentowanie depozytów zmniejszy skłonność do oszczędzania, co sprzyja wydatkom.
Czy rozmiar spółki ma znaczenie w kontekście korzystania z obniżek stóp?
Tak – najwięcej okazji spodziewam się wśród małych i średnich spółek. Niezależnie od sektora, warto szukać firm, które mogą rozwijać się w obecnych warunkach gospodarczych. Konsensus rynkowy zakłada, że to właśnie ten segment będzie w Polsce rósł.
Z naszej rozmowy wynika, że w porównaniu z poprzednimi latami, dziś nie ma już oczywistych wyborów na GPW. Inwestorzy muszą bardziej się postarać.
Tak, i indeksy doskonale to ilustrują. Od początku 2020 r. amerykański Nasdaq wzrósł o 110 proc., S&P 500 o 80 proc. – dokładnie tyle samo, co polski WIG. W świadomości publicznej dominuje przekonanie, że za oceanem trwała wielka hossa, a u nas okres stagnacji. Tymczasem liczby pokazują, że GPW odrobiła stratę i w pięcioletnim ujęciu wypada jak NYSE.
Główne wnioski
- Tegoroczna hossa na GPW nie jest zaskoczeniem, lecz wynikiem wcześniejszej słabości rynku i jest zgodna z oczekiwaniami inwestorów. Polski rynek akcji w 2024 r. był wyraźnie słabszy niż rynki zagraniczne, więc tegoroczny wzrost – w tym imponujące +28 proc. WIG20 – miał charakter nadrabiania zaległości.
- Potencjał dalszych wzrostów jest umiarkowany, wspierany przez prognozowane obniżki stóp procentowych oraz poprawę wyników spółek. Mimo że wyceny polskich firm są obecnie neutralne, wskaźniki C/Z na poziomie 10,5 i C/WK równe 1,44 sugerują możliwość dalszych wzrostów, choć nie tak silnych jak dotąd.
- Kluczowe ryzyka to niepewność polityczna i geopolityczna. Ewentualna wygrana kandydata opozycji w wyborach prezydenckich może wprowadzić impas legislacyjny, a napięcia handlowe, w tym cła w USA, mogą pogorszyć nastroje globalne. Na GPW wpływ może też mieć sytuacja za wschodnią granicą, choć potencjał pozytywnych zaskoczeń z tego kierunku jest już ograniczony.
