Dariusz Żuk: polski ekosystem VC jest w kryzysie. Zmiany są konieczne. I to szybko (WYWIAD)

Anna Bełcik, XYZ: Na swoim profilu na Linkedin, w komentarzu do wyników, jakie polski sektor venture capital (VC) osiągnął w ostatnich miesiącach, napisał pan: "nasz ekosystem VC przeżywa kryzys. Wolę działać niż mówić, ale trzeba tym razem głośno o tym powiedzieć". Sektor utknął w martwym punkcie?

Dariusz Żuk, założyciel AIP Seed: Czy to już martwy punkt – myślę, że jeszcze nie. Bez wątpienia natomiast krajowy sektor VC przeżywa kryzys. Na polski rynek patrzymy z naszej lokalnej perspektywy, a to zakrzywia realny obraz. W globalnym wymiarze odstajemy od świata. Polskie startupy w drugim kwartale 2025 r. pozyskały 549 mln zł, hiszpańskie tylko w czerwcu od inwestorów otrzymały 130 mln euro. W kraju inwestycje VC stanowią 0,017 proc. PKB, średnia dla Unii Europejskiej to 1,1 proc. PKB. 

W przestrzeni publicznej tak dużo mówi się o potrzebie przechodzenia z tradycyjnej do nowoczesnej, innowacyjnej gospodarki. Liczby przeczą słowom polityków i przedstawicieli administracji publicznej. 

Błędy i sukcesy z ostatnich lat

Zna pan scenę startupową i sektor VC. Minęło ponad 20 lat od momentu, w którym współtworzył pan Akademickie Inkubatory Przedsiębiorczości. Wówczas rynek VC dopiero się rodził. Jaki jest bilans tych lat: co udało się osiągnąć, a gdzie popełniono błędy? 

Obecnie w Polsce mamy ok. 10 topowych, odnoszących sukcesy inwestycyjne funduszy, jak OTB Ventures, Inovo.vc, Market One Capital, bValue, Smok VC. Mamy także grupę startupów, założonych lub współtworzonych przez Polaków, które dały się zauważyć na krajowym i globalnym rynku: ElevenLabs, Booksy, Spacelift, Tidio, Silent Eight itd. W ostatnich latach zrealizowano kilka głośnych, opłacalnych dla inwestorów exitów: BabbleLabs przejęty przez Cisco, Aplicca  kupiona przez Snowflake, Telemedico, w które zainwestował austriacki fundusz Mavie itd.

Udało się zbudować strukturę publicznego wsparcia dla sektora VC. W mojej opinii tzw. fundusz funduszy koordynowany przez PFR Ventures funkcjonuje na dobrym, europejskim poziomie. Narodowe Centrum Badań i Rozwoju (NCBR) czy Polska Agencja Rozwoju Przedsiębiorczości (PARP), które także angażowane są we wspieranie i dotacyjne finansowanie rozwoju innowacji, nie poradziły sobie już tak dobrze – postawiły na ilość, zamiast jakość. 

Wszystkie te instytucje przez lata działały każda sobie, co skutkowało rozproszeniem programów, kapitału, energii wkładanej w budowę ekosystemu startupów i VC. Nie wykorzystaliśmy w pełni potencjału m.in. unijnego finansowania. 

Ponadto, nie udało się do polskich startupów przekonać korporacji. Wiele państw ościennych, w kontekście rozwoju sektora startupowego, zazdrości nam dostępu do dużych firm, tych naszych lokalnych jak też oddziałów globalnych gigantów. Małe i średnie przedsiębiorstwa także nie dostrzegają nadrzędnej wartości innowacji jako czynnika wzrostu, niewiele inwestują w badania i rozwój. 

Na początku transformacji i budowy ekosystemu widziałem dużą falę zaangażowania ze strony ludzi młodych – chcieli "startupować" i tworzyć globalne technologie. Mam wrażenie, że w ostatnich pięciu, siedmiu latach ta energia z wielu powodów wygasła. 

Mało kapitału na rynku VC

10 funduszy, niewielka liczba success stories… a na rozwój sektora VC popłynęły przez ostatnie latach miliardy, głównie z unijnych zasobów. Zapytam wprost: czy kapitał został przepalony?  

Czy pieniądze można było wykorzystać lepiej? W wielu przypadkach tak. Nie uważam natomiast, że na rozwój sektora VC, a pośrednio startupów, wydajemy olbrzymie pieniądze. W porównaniu z inwestycjami np. infrastrukturalnymi, aktywizacją zawodową bezrobotnych, projektami społecznymi itp. to znikome kwoty. Dla porównania: publiczny budżet funduszu deeptechowego to 300 mln zł, Centralny Port Komunikacyjny (CPK) – ponad 130 mld zł. Venture capital to w Polsce marginalny element gospodarki. 

Silny rynek VC napędza natomiast innowacje i współtworzy nowoczesną gospodarkę. W Polsce możemy jednak nie widzieć efektów. Dużo pieniędzy było lokowanych w inwestycje zalążkowe, a mało w fazie intensywnego wzrostu startupów. Niedobór kapitału na późniejszym etapie rozwoju powoduje, że rozwinięte już spółki wyprowadzają się za granicę. Żeby zdobyć zaufanie inwestorów zagranicznych, rejestrują firmy np. w Stanach Zjednoczonych. W Polsce pozostawiają piony technologiczne i badawczo-rozwojowe. Jesteśmy dumni z ElevenLabs, ale jego założyciele wybrali zagraniczny adres dla siedziby głównej spółki. 

Oczywiście inwestycje w startupy są ryzykowne i z góry należy przyjąć, że duża część startupów już w pierwszych latach działalności wypadnie z gry. 

Czy brak dostępu do większego kapitału to główny problem sektora?

Tak, choć niejedyny. Do lokalnych raportów o rynku VC przypisywane są rundy startupów zarejestrowanych za granicą, przez co wyniki są nieco podbijane. W rzeczywistości sytuacja wygląda znacznie gorzej – trzeba to głośno powiedzieć.  

Spójrzmy na rynek w szerszej perspektywie – według danych Atomico z ostatnich 10 lat, pod względem kwot inwestycji VC nie mieścimy się w pierwszej piętnastce krajów europejskich. Jesteśmy klasyfikowani jako reszta Europy. Wśród najbardziej aktywnych są za to Czechy, Hiszpania czy Austria. 

Przeczytaj: Zainwestować w mieszkanie czy fundusz VC? Niełatwo przekonać inwestorów prywatnych do startupów

Trudno o zaufanie prywatnych inwestorów

Aktualnie średni wkład inwestora prywatnego w publiczno-prywatnych funduszach VC utworzonych z udziałem PFR Ventures w ramach programu FENG wynosi 1,3 mln zł. Fundusze te niejako rywalizują o prywatny kapitał np. z nieruchomościami pod inwestycje. Co można zrobić, by przekonać inwestorów prywatnych do startupów?

Na zaufanie inwestorów prywatnych trzeba długo pracować. Pomaga silna marka, wypracowywana przez lata. Fundusze VC – „evergreeny”, z łatwością przyciągają kapitał. W Polsce dominują publiczno-prywatne wehikuły. W wielu konstrukcja jest ograniczająca dla inwestorów prywatnych. 

Z jednej strony publiczne, głównie unijne, pieniądze zmniejszają ryzyko inwestycyjne, z drugiej, publiczno-prywatne fundusze VC nie mogą np. wykupić mniejszych inwestorów, tzw. aniołów biznesu przy kolejnych rundach prowadzonych przez spółki. Dałoby to inwestorom szybszy dostęp do kapitału i zwrot z inwestycji. Z punktu widzenia funduszu VC długa perspektywa inwestycyjna jest akceptowalna, ale dla mniejszego, indywidualnego inwestora – nie zawsze. 

Dopływ publicznego kapitału do rynku VC jest w Polsce niezwykle istotny, bez niego rynek się załamie. Zasady jego przyznawania powinny być jednak bardziej elastyczne i dopasowane do oczekiwań prywatnych inwestorów. 

Istotne jest także, aby publiczne wsparcie było równomiernie rozłożone i zapewniało spółkom finansowanie na wszystkich etapach rozwoju – pre-seed, seed, growth itd. W Polsce co chwila uwidacznia się luka kapitałowa. Dla przykładu, duże opóźnienie we wprowadzeniu programu FENG na rynek VC, wynikające z nieodpowiedzialności polityków, spowodowało spadek liczby rund, zwłaszcza zalążkowych. Luka na etapie rund A+ jest widoczna od bardzo dawna. Ogranicza to też możliwości wychodzenia z inwestycji. 

Poza zmianami strukturalnymi potrzebne są także zmiany prawne. Ulga dla inwestorów prywatnych, którzy inwestują w ASI [alternatywne spółki inwestycyjne – red.], odnosi się tylko do funduszy VC, które pozyskały publiczne dofinansowanie i mają np. PFR Ventures w składzie inwestorskim. Z jednej strony mówi się o potrzebie przyciągania kapitału prywatnego, z drugiej strony prawnie preferuje kapitał publiczny. Takich niespójności jest wiele. 

Warto również podkreślić rolę funduszy emerytalnych – w krajach rozwiniętych wnoszą kilka do kilkunastu procent finansowania funduszy VC, a w Polsce, ze względu na brak odpowiednich przepisów i decyzji, nie mają żadnego udziału w tym rynku. Jest to strata nie tylko dla sektora VC, ale także dla emerytów, ponieważ bardziej zyskowne instrumenty mogłyby przełożyć się na zwiększenie emerytur. W Stanach Zjednoczonych toczy się właśnie dyskusja, czy kapitał w całości nie mógłby być angażowany w bardziej ryzykowne instrumenty. 

Wykres interaktywny

Pełny ekran

Jednorożce rosną w wolnym tempie

Mówi się, że do rynku VC inwestorów przyciągnęłyby success stories. W Polsce nie wyhodowaliśmy stada jednorożców. Unicorny w portfelu inwestycyjnym były także pana marzeniem. Z czego wynika ten deficyt startupów z wyceną powyżej 1 mld dolarów?

Rzeczywiście, kilka lat temu zakładałem, że do 2020 r. uda się stworzyć trzy jednorożce w ramach krajowego ekosystemu. To jednak duże wyzwanie przy krajowych realiach rynkowych. 

W Polsce mamy dwa oficjalne jednorożce: DocPlanner i ElevenLabs; najprawdopodobniej ICEYE oscyluje wokół tego pułapu. Mamy kilka firm technologicznych, które przekroczyły wycenę 1 mld dolarów, ale nie w pełni spełniają kryteria definicji, bo np. są po IPO – CD Project, Inpost, Allegro itp. Mamy ponadto grupę startupów z wyceną powyżej 100 mln dolarów. Na rynku VC wiele exitów pozwoliło inwestorom zarobić. W AIP Seed 1.0 zwróciliśmy kapitał inwestorom, a wycena portfela to ponad 3x zainwestowany kapitał, w aktualnym funduszu AIP Seed 2.0 już liczymy zwrot według wyceny portfela na poziomie x2. Jestem inwestorem także w bValue – fundusz przyniósł już zwrot kapitału powyżej 2x. Przykładów jest więcej, ale oczywiście nie na całym rynku jest kolorowo. 

Unicornów faktycznie mogłoby być więcej. I znów wracamy do dyskusji o kondycji rynku. Jeśli nie mamy dobrego ekosystemu, to nie możemy się spodziewać dobrych efektów. Wsparcie powinno być bardziej efektywne, żeby rynek mógł szybciej rosnąć. 

Ministerstwo Finansów pracuje nad adaptacją francuskiego planu Tibiego do polskiego ekosystemu finansowania nowych technologii. Czy może okazać się korzystny i rozpędzić rynek?

Kapitał, którym obecnie dysponujemy w Polsce, jest nieporównywalnie mniejszy niż w innych krajach. Nie uważam natomiast, że dosypywanie pieniędzy to najlepsze rozwiązanie w obecnej sytuacji. Najpierw trzeba uszczelnić system finansowania technologii, by zwiększyć jego efektywność. Kapitał trzeba skumulować, a nie rozpraszać – może to zapewnić centralny fundusz funduszy. 

Warto skupić się na pieniądzach, które są już w ekosystemie – kapitał mają PZU, Orlen, BGK i podobne podmioty. PZU, owszem, inwestuje, ale w zagraniczne fundusze. Orlen i BGK także mogłyby zwiększyć aktywność w sektorze VC, podobnie inne spółki skarbu państwa. 

Jako Rada Polskich Przedsiębiorców przy Pracodawcach RP, w której działa grupa ds. VC, postulujemy np. wprowadzenie zmian w ulgach podatkowych i wypracowanie mechanizmów prawnych, które zachęcą prywatne fundusze VC do pozostania w Polsce. Obecnie także uciekają za granicę – są rejestrowane w Luksemburgu czy Holandii. 

Przeczytaj: Ministerstwo Finansów przenosi francuski plan Tibiego do Polski. Chce przekonać inwestorów instytucjonalnych do innowacji

Rola państwa w rozwoju startupów

W tym zakresie wiele zależy od polityków i administracji publicznej. Innowacje i nowe technologie, choć nie są kluczowym elementem, to pojawiają się np. jako element każdej kampanii wyborczej. To głównie marketing polityczny?

Innowacje tworzą aurę nowoczesności, ale nie są elementem przekładającym się bezpośrednio na głosy wyborców. Znacznie mocniej wybrzmiewa np. CPK – to projekt bardziej namacalny, ale, moim zdaniem, nie jest miarą sukcesu gospodarczego kraju. Musimy zrozumieć, jak duży wpływ, zwłaszcza obecnie, mają nowe technologie na rozwój gospodarczy na świecie. To sukcesy polskich, technologicznych firm mogą wpłynąć na poziom PKB. 

Rewolucja technologiczna dzieje się na naszych oczach, zwłaszcza w odniesieniu do sztucznej inteligencji. Już widać, że AI wpływa na spadek zatrudnienia w centrach outsourcingowych, także produkcja, ze względu na rosnące koszty zatrudnienia, przestanie być w Polsce konkurencyjna. Powstające luki trzeba wypełnić… właśnie przez rozwój w zakresie nowych technologii i nowoczesnej gospodarki. 

Czy potrzebujemy krajowej strategii w zakresie finansowania technologii?

Nie oczekuję rozpisanej strategii, ale planu działania na najbliższą przyszłość – nie na najbliższe lata, ale miesiące. Liczy się tu i teraz. 

Obecnie zwiększamy wydatki na przemysł zbrojeniowy. Wokół niego można rozwijać innowacje i budować własne technologie. Obawiam się, że ograniczymy się wyłącznie do produkcji – przegapimy szansę, zmarnujemy ogromne możliwości i dostęp do kapitału. Rozwój nowych, własnych technologii zostanie zepchnięty na margines. 

Opieramy swoje technologie często na globalnych trendach technologicznych i rozwiązaniach chociażby w zakresie AI – poniekąd dobrze, bo nie zdołamy już stworzyć konkurencyjnego modelu językowego do kluczowych globalnych graczy w tym obszarze. Na bazie dostępnych rozwiązań możemy za to z powodzeniem kreować startupy w poszczególnych wertykałach AI. Co więcej, moim zdaniem, Polska z obecnymi kompetencjami i dostępem do talentów mogłaby się stać liderem biotechnologii. 

Luki w finansowaniu technologii

Jak ocenia pan podaż startupów na polskim rynku? Może ich jakość nie jest wystarczająca, by interesowali się nimi inwestorzy.

Możemy się zastanawiać, co pierwsze: jajko czy kura? Uważam, że to sprawnie działający system wspierania sektora VC daje impuls do powstawania dobrych spółek technologicznych. Nie można przy tym zapominać o systemowym wsparciu dla rozwoju startupów. Niemniej, trudno sobie wyobrazić, że w kraju samoistnie powstaną tysiące fenomenalnych spółek technologicznych, przy pojedynczych funduszach VC. Startupy, aby rosnąć, muszą od razu mieć dostęp do finansowania, w ich przypadku niezbędnego do kreowania technologii i jej globalnego skalowania. 

Jeśli będziemy mieć dobrze funkcjonujący rynek VC, najlepsi specjaliści dostrzegą szansę budowania kariery we własnych spółkach. W innym przypadku będą szukać pracy w korporacjach lub wyjadą za granicę. 

Czy pana zdaniem luka w finansowaniu, z którą mieliśmy do czynienia w ostatnim czasie, nie była dla rynku pozytywnym oczyszczeniem – przesiała startupy i fundusze? 

W szpitalu nie da się odciąć pacjentów od tlenu i powiedzieć: cóż, przeżyli tylko najsilniejsi. Jeśli przez lata finansujemy fundusze VC, a potem nagle, bez uprzedzenia odcinamy je od dopływu pieniędzy, to nie odbija się to korzystnie na rynku. Niemal dwuletnia przerwa nie była elementem strategii, była błędem. Co innego, gdyby państwo zdecydowało o całkowitym zatrzymaniu finansowania i poinformowało rynek z trzyletnim wyprzedzeniem – biznes szukałby innych sposobów wyjścia z sytuacji. 

Izrael, Francja, Skandynawia – mają mądre instytucje, które weryfikują jakość podmiotów na rynku. Publiczny kapitał powinni otrzymywać najlepsi. 

Instytucje działają bez centralnej koordynacji

Czy w takim razie NCBR i PARP nie zrobiły więcej złego niż dobrego dla ekosystemu innowacji w Polsce?

Problemem był i nadal jest brak centralnej koordynacji działań instytucji finansujących. PARP, NCBR, PFR, zamiast współpracować, niejako ze sobą konkurują, bo w wielu aspektach ich programy się pokrywają. 

Uważam, że dotacje są przyznawane w zbyt chaotyczny sposób. Nie są też skoordynowane z finansowaniem inwestycyjnym dla sektora VC. To spółki z portfeli funduszy VC powinny mieć łatwiejszy dostęp do dotacji – przeszły już przez sito weryfikacyjne. Zaryzykuję stwierdzenie, że zespoły zarządzające funduszami mają większe doświadczenie w weryfikowaniu projektów startupowych i technologicznych niż państwowi urzędnicy. 

Czy jesteśmy w stanie dogonić inne kraje – już nawet nie USA, Wielką Brytanię czy Francję, ale np. Hiszpanię? Konkurenci nie dają nam forów w technologicznym wyścigu.

Tak, choć inne państwa zwiększają technologiczny dystans względem Polski. Dziś musimy wyjść z lokalnej bańki, w której się zamknęliśmy, i spojrzeć szerzej, globalnie. Zobaczymy, że nie mamy już czasu na szukanie najlepszej strategii, potrzebujemy szybkich działań. Tak jak w startupie – liczy się zwinność i tempo wdrażanie zmian, pivotowanie. Pamiętajmy, postęp technologiczny następuje błyskawicznie. 

Potrzebna jest odwaga, mądrość w działaniu i dialog ze środowiskiem. Rząd i administracja publiczna rzadko rozmawiają z przedstawicielami sektora VC. Decyzje podejmuje się z pozycji: my wiemy lepiej. Jakie są efekty, wszyscy widzimy. 

Dariusz Żuk przez wiele lat aktywnie uczestniczył w budowie ekosystemu startupowego i venture capital w Polsce. W 2024 r., jako jeden z założycieli, wprowadzał w kraju Akademickie Inkubatory Przedsiębiorczości (AIP). Nieistniejąca dziś już sieć dawała młodym ludziom przestrzeń do testowania własnych pomysłów na biznes. Rozwijał także sieć centrów coworkingowych Business Link (odkupiła je Skanska). Współorganizował szereg spotkań i eventów integrujących środowisko startupowe. Wielokrotnie udzielał się w debatach publicznych związanych z kondycją i rozwojem startupów, sektora VC oraz publicznych systemów finansowania technologii. Obecnie jest współwłaścicielem i zarządzającym funduszu AIP Seed, inwestującego w spółki na wczesnym etapie rozwoju.

Główne wnioski

1. Zdaniem Dariusza Żuka, współzałożyciela AIP Seed, rynek venture capital w Polsce przeżywa obecnie kryzys. Nie jest on tak mocno widoczny, gdy patrzymy na sektor z lokalnej perspektywy, uwidacznia się przy globalnym oglądzie. "Polskie startupy w drugim kwartale 2025 r. pozyskały 549 mln zł, hiszpańskie tylko w czerwcu od inwestorów otrzymały 130 mln euro".
2. Przez lata udało się wprawdzie stworzyć w kraju grupę rozpoznawalnych spółek, funduszy VC, zrealizować kilka udanych exitów. Niestety to nieco za mało, by mówić o sukcesie gospodarczym. Popełniono przy okazji wiele błędów, które spowolniły rozwój rynku. Jednym z nich jest rozproszenie kapitału i nieskoordynowane działanie kilku instytucji finansujących.
3. Rozwój technologiczny następuje błyskawicznie. To nowe technologie napędzają gospodarkę wielu krajów. Polska za wieloma z nich nie nadąża. Pozostanie w tyle, jeśli nie wprowadzimy zmian... w ciągu najbliższych miesięcy, a nie lat.