RPP nie podnosi stóp procentowych. NBP ostrzega przed powrotem wysokiej inflacji

Audio generowane przez AI. Może zawierać błędy.

Rada Polityki Pieniężnej (RPP) podjęła po raz kolejny decyzję o pozostawieniu stóp procentowych na niezmienionym poziomie. Tym samym główna stopa nadal wynosi 3,75 proc. Decyzja była zgodna z konsensusem ekonomistów, choć wcześniej rynek finansowy wyceniał możliwość podwyżki stóp już w listopadzie.

W październiku według wstępnego szacunku GUS inflacja wyniosła 3,5 proc. r/r, wobec 4,1 proc. we wrześniu. Tym samym powróciła do dopuszczalnego pasma odchyleń od celu inflacyjnego NBP, którego górna granica wynosi 3,5 proc.

Wykres interaktywny

Pełny ekran

Nowa projekcja NBP

W komunikacie po listopadowym posiedzeniu Rady Polityki Pieniężnej NBP przedstawił najważniejsze wyniki najnowszej projekcji inflacji i wzrostu gospodarczego. Pełny raport z projekcji zostanie opublikowany w piątek.

Już teraz wiadomo jednak, że w porównaniu z lipcem wyraźnie pogorszyły się perspektywy inflacyjne. Największa zmiana dotyczy 2027 r., kiedy inflacja CPI ma znaleźć się z 50-procentowym prawdopodobieństwem w przedziale 3,1-5,3 proc. wobec 1,5-4 proc. w projekcji lipcowej. Środek tego przedziału wzrósł zatem z 2,75 do 4,2 proc., czyli aż o 1,45 pkt proc. W górę przesunięto również przewidywania na 2028 r. – środek przedziału zwiększył się z 2,35 do 2,9 proc. Najnowsze szacunki sugerują zatem, że powrót inflacji do celu NBP wynoszącego 2,5 proc. może okazać się trudniejszy, niż zakładano jeszcze kilka miesięcy temu.

Wykres interaktywny

Pełny ekran

Znacznie mniejsze zmiany dotyczą perspektyw wzrostu gospodarczego. W 2026 r. środek przedziału prognozowanej dynamiki PKB obniżył się nieznacznie z 3,7 do 3,65 proc., natomiast w 2027 r. wzrósł z 2,75 do 2,85 proc. Na 2028 r. przewidywania zostały zrewidowane w dół – z 3 do 2,8 proc. Projekcja została przygotowana – jak zawsze – przy założeniu niezmienionych stóp procentowych NBP.

Czynniki za utrzymaniem stóp

Podczas konferencji prasowej prezes NBP Adam Glapiński podkreślił, że decyzję o utrzymaniu stóp procentowych poprzedziła żywa dyskusja w RPP. Z jednej strony inflacja w październiku obniżyła się do 3,5 proc., a prawdopodobnie spadła również inflacja bazowa. Z drugiej strony utrzymuje się presja ze strony cen surowców energetycznych. Jak wskazał Glapiński, ceny gazu w Europie są obecnie 2,5-krotnie wyższe niż na początku roku. Choć na razie nie widać wyraźnego rozlewania się zewnętrznych szoków podażowych na pozostałe ceny, długotrwałe utrzymywanie się wysokich kosztów energii zwiększa ryzyko wystąpienia takiego zjawiska.

Prezes NBP zwrócił jednak uwagę na czynniki ograniczające presję inflacyjną. Ze względu na osłabiony popyt i konkurencję przedsiębiorstwa mają ograniczone możliwości przerzucania rosnących kosztów na konsumentów. Dynamika wynagrodzeń znajduje się w trendzie spadkowym, a badania ankietowe nie wskazują na narastanie presji płacowej w firmach.

Ponadto gospodarka zaczyna spowalniać. Według Glapińskiego w III kwartale obniżyła się dynamika PKB, w tym konsumpcji, która dotychczas była głównym motorem wzrostu gospodarczego. W 2027 r. wzrost gospodarczy może spowolnić jeszcze bardziej m.in. ze względu na mniejsze wykorzystanie funduszy unijnych i słabszą dynamikę inwestycji.

Ale ryzyka czekają za rogiem

Adam Glapiński ostrzegł jednocześnie przed ryzykiem ponownego wzrostu inflacji, przede wszystkim ze względu na utrzymujące się wysokie ceny surowców energetycznych. Istotne znaczenie będzie miało również wygaśnięcie z końcem roku rządowego programu Ceny Paliwa Niżej (CPN). Listopadowa projekcja NBP zakłada, że program nie zostanie przedłużony, co oznacza wzrost inflacji do około 4,5 proc. w I i II kwartale 2027 r. Gdyby jednak rząd zdecydował się utrzymać regulacje, inflacja wyniosłaby według szacunków NBP około 3,6-3,8 proc. Dodatkowymi czynnikami ryzyka są rosnące ceny produkcji przemysłowej oraz żywności. Wysokie ceny gazu przekładają się bowiem na koszty produkcji nawozów, a w konsekwencji mogą prowadzić do wzrostu cen produktów rolnych.

Wypowiedzi Glapińskiego wskazują na bardziej jastrzębie nastawienie RPP w kolejnych miesiącach. Prezes podkreślił, że Rada jest gotowa do działania i nie będzie zwlekać z reakcją, jeśli zagrożenia inflacyjne się zmaterializują. Jednocześnie zaznaczył, że na listopadowym posiedzeniu nie zdecydowano się jeszcze na zmianę stóp procentowych. Nie przesądził również, czy ewentualna przyszła podwyżka miałaby charakter jednorazowy, czy stanowiłaby początek cyklu zacieśniania polityki pieniężnej.

Optyka XYZ

W naszej ocenie w grudniu nie należy jeszcze spodziewać się podwyżki stóp procentowych. Kluczowy dla dalszych decyzji RPP będzie jednak początek 2027 r. Duże znaczenie będzie miało to, czy rząd zdecyduje się przedłużyć program CPN. A także jak rozwinie się sytuacja geopolityczna na Bliskim Wschodzie i jakie będą jej konsekwencje dla cen surowców energetycznych.

Istotne będą również dane o koniunkturze gospodarczej i dynamice wynagrodzeń na początku roku. Mimo tych niewiadomych wydaje się, że podwyżki stóp procentowych w 2027 r. będą trudne do uniknięcia, zwłaszcza jeśli podwyższona inflacja zacznie przenosić się na kolejne kategorie towarów i usług. A im dłużej ceny surowców są wyższe, tym bardziej nieuchronny jest taki scenariusz.

Główne wnioski

1. RPP utrzymała stopy procentowe bez zmian ze względu na przeciwstawne czynniki inflacyjne. Z jednej strony inflacja spadła do 3,5 proc., słabnie presja płacowa i spowalnia gospodarka. Z drugiej utrzymują się wysokie ceny surowców energetycznych, które mogą ponownie podbić inflację.
2. NBP znacząco podniósł prognozę inflacji na 2027 r. przy niewielkich zmianach prognoz PKB. Środek przedziału projekcji inflacji wzrósł z 2,75 do 4,2 proc., podczas gdy w przypadku wzrostu gospodarczego zwiększył się jedynie z 2,75 do 2,85 proc.
3. Wygaśnięcie programu CPN może podnieść inflację do 4,5 proc. w pierwszej połowie 2027 r. Jego przedłużenie ograniczyłoby ją do około 3,6-3,8 proc. Wobec ryzyka ponownego wzrostu cen RPP sygnalizuje gotowość do podwyżek stóp, choć nie przesądza, czy będą konieczne.