Nie grozi nam powtórka z wysokiej inflacji, ale jedno ryzyko jest podobne

Wykres interaktywny

Pełny ekran

Rada Polityki Pieniężnej (RPP) podczas marcowego posiedzenia utrzymała stopy procentowe na niezmienionym poziomie. Stopa referencyjna nadal wynosi 3,75 proc. To była spodziewana i właściwie jedyna możliwa decyzja. RPP miesiąc temu obniżyła stopy o 0,25 pkt. proc. Podwyżka na kolejnym posiedzeniu po obniżce nie wchodziła w grę, bo podważyłaby zaufanie do banku centralnego. Z kolei obniżka była wykluczona przez wzrost cen paliw i wyższe odczyty inflacji. Według wstępnych danych GUS w marcu było to 3 proc. r/r wobec 2,1 proc. w lutym.

Sytuacja jest inna niż po wybuchu wojny w Ukrainie

Podczas konferencji po posiedzeniu prezes NBP Adam Glapiński wymienił kilka czynników, które powodują, że obecna sytuacja jest inna niż w latach 2022-2023. Wśród nich wskazał na to, że wzrost cen surowców energetycznych jest mniejszy niż wówczas. Zwrócił uwagę zwłaszcza na ceny gazu oraz węgla, a także surowców rolnych. Do tego dochodzi słabszy popyt na świecie oraz eksport „deflacji” przez Chiny. Wówczas w najważniejszych światowych gospodarkach wciąż trwało postpandemiczne ożywienie. Oprócz tego prezes NBP wskazał, że mniejsze są zakłócenia w handlu morskim i dotyczą głównie paliw.

Inne są również uwarunkowania w polskiej gospodarce. Dynamika płac jest niższa i hamuje. Stopy procentowe są obecnie znacznie wyższe. Wówczas dopiero rozpoczynały się podwyżki po półtora roku utrzymywania głównej stopy na poziomie 0,1 proc. Poza tym osłabienie złotego jest bardzo niewielkie, a wówczas przecena złotego była znaczna: względem dolara wyniosła 20 proc. w pół roku.

W efekcie Adam Glapiński wskazał, że nie przewiduje zmian stóp procentowych.

– Na razie nic nie wskazuje na to, żebyśmy się oddalili od celu inflacyjnego, czyli plus minus 2,5 proc. – powiedział szef NBP.

Przy czym zastrzegł, że gdyby sytuacja nagle się zmieniła, RPP może podnieść stopy. Jest to możliwe, jeśli konflikt ponownie eskaluje, a ceny ropy i paliw jeszcze znacząco wzrosną, prowadząc do inflacji powyżej celu.

Optyka XYZ

Powtórki z historii pandemiczno-wojennej inflacji faktycznie nie będzie. Prezes NBP przedstawił dosyć wyczerpująco argumenty, które różnią tamtą sytuacją i obecną. Sądzę jednak, że możemy mieć do czynienia z pewnym podobieństwem w zakresie procesów kształtowania się cen na rynku. Zwłaszcza ze stopniowym dostrzeganiem ryzyk przez inwestorów.

Wykres interaktywny

Pełny ekran

Dobrym przykładem mogą być tutaj ceny gazu. Na giełdzie w Holandii, która jest benchmarkiem dla cen w Europie, po wybuchu wojny w Ukrainie cena gazu najpierw wystrzeliła. Zaledwie dziesięć dni handlowych po inwazji gaz kosztował ponad 170 proc. więcej niż dzień przed nią. Jednak później doszło do równie gwałtownego uspokojenia nastrojów. Po dwudziestu dniach cena była 19 proc. wyższa niż przed wojną, a po siedemdziesięciu dniach – na poziomie sprzed wojny. Wystrzał cen rozpoczął się natomiast dopiero po osiemdziesięciu dniach, kiedy najpierw zaczęły działać sankcje na import rosyjskiej ropy, a później doszło do wysadzenia rurociągów Nord Stream.

Po atakach USA i Izraela na Iran cena gazu również zaliczyła gwałtowny wyskok. W trzy dni urosła o prawie 100 proc. W ostatnich dniach zaczęła jednak mocno spadać, podążając podobną ścieżką, co po wybuchu wojny w Ukrainie. To nie znaczy, że za jakiś czas musi nastąpić podobny wystrzał cen, co wówczas. Wszystko będzie zależało od kształtowania się sytuacji w zakresie podaży gazu, a więc pośrednio od przebiegu konfliktu na Bliskim Wschodzie.

Podobnie jak ceny gazu w Europie zachowywał się wówczas kurs złotego. Najpierw doszło do drastycznej wyprzedaży, ale po kilku dniach złoty ponownie zaczął zyskiwać względem euro i dolara. Trwałe osłabienie złotego rozpoczęło się dopiero po kilku miesiącach konfliktu, co było spowodowane właśnie gwałtownym wzrostem cen surowców energetycznych.

Rynek lubi przereagowywać

Kwestia, którą warto brać pod uwagę, to jednak ograniczona zdolność rynku do przewidywania sytuacji. W sytuacjach gwałtownych wydarzeń można to wręcz określić niezdolnością. Wycena sytuacji przesuwa się od zbyt pesymistycznej na początku po zbyt optymistyczną i odwrotnie.

W obecnej sytuacji mało prawdopodobne są tak gwałtowne wzrosty cen, jak po wojnie w Ukrainie. Inflacja w Polsce powinna utrzymać się w celu, a stopy raczej pozostaną niezmienione do końca roku. Ale warto być świadomym pewnych rodzajów ryzyka. Ceny surowców czy kursy potrafią zmieniać się niezwykle szybko i mieć duży wpływ na zmiany cen w całej gospodarce.

Główne wnioski

1. Rada Polityki Pieniężnej utrzymała stopy procentowe na poziomie 3,75 proc., co było zgodne z oczekiwaniami rynku. Decyzja wynikała z wcześniejszej obniżki oraz wzrostu inflacji do 3 proc. r/r w marcu, co wykluczało zarówno kolejne cięcie, jak i podwyżkę stóp.
2. Prezes NBP wskazał, że obecna sytuacja makroekonomiczna różni się od tej z lat 2022–2023 m.in. niższą presją surowcową, słabszym popytem globalnym oraz stabilniejszym kursem złotego. Dodatkowo dynamika płac jest niższa, a stopy procentowe pozostają relatywnie wysokie, co ogranicza ryzyko silnego wzrostu inflacji.
3. Choć nie grozi powtórka gwałtownej inflacji z okresu pandemii i wojny, rynek może reagować nadmiernie na wydarzenia geopolityczne. Ceny surowców i kursy walut mogą przechodzić od silnych spadków do wzrostów, co oznacza, że mimo stabilnych prognoz warto brać pod uwagę potencjalne ryzyka dla inflacji i polityki pieniężnej.