SAFE 0 proc. zamiast unijnej pożyczki? Plusy i minusy programu

W środę podczas wspólnej konferencji prasowej dość niespodziewanie prezydent Karol Nawrocki oraz prezes Narodowego Banku Polski (NBP) Adam Glapiński przedstawili alternatywę względem pożyczki z programu SAFE. Szczegółów samego mechanizmu nie było za wiele, a więc w dużej mierze musimy bazować na domysłach.

Konferencja środowa...

Prezes NBP zdawał się wykluczać dwa rozwiązania. Zaznaczył, że przede wszystkim nie chodzi o przekazanie rezerw banku centralnego na cel obronny, gdyż nie jest to zgodne z prawem. Nie chodzi także o program typu quantitative easing, w którym bank centralny kupuje na rynku wtórnym długoterminowe aktywa (w tym obligacje skarbowe), kreując pieniądz. Jest to jednak możliwe tylko przy zerowych stopach procentowych. Adam Glapiński wskazał zaś dość enigmatycznie na przekazywanie zysku NBP do budżetu.

... i czwartkowa

W czwartek odbyła się kolejna konferencja prezesa NBP. Padały podczas niej pytania o program, który zyskał potoczną nazwę SAFE 0 proc. Prezes Glapiński stwierdził, że program byłby zgodny z obecnie obowiązującym prawem i nie doprowadziłby do uszczuplenia poziomu rezerw. Zmiany legislacyjne miałyby wyłącznie zagwarantować, że pieniądze przekazane do sektora finansów publicznych trafiłyby na cele zbrojeniowe. Chodzi zapewne o to, by były one wpływami Funduszu Wsparcia Sił Zbrojnych (FWSZ) a nie budżetu państwa. W tym ostatnim fundusze nie są bowiem znaczone i mogą być używane na dowolny cel. Jednocześnie Adam Glapiński nie podał szczegółów programu. Mają zostać upublicznione po uprzednim ich przedstawieniu prezydentowi (w formie pisemnej) oraz stronie rządowej.

Scenariusz

Najbardziej prawdopodobny wydaje się mechanizm polegający na sprzedaży posiadanego przez NBP złota wraz z operacją odkupienia go (tzw. operacja repo). W uproszczeniu umożliwiłoby to przekształcenie papierowego, niezrealizowanego zysku w rzeczywisty zysk księgowy, który następnie w 95 proc. przekazany zostałby budżetowi państwa (albo FWSZ). Zanim zastanowimy się nad plusami i minusami tego rozwiązania, przyjrzyjmy się, skąd się wziął wzrost wartości złota w rezerwach NBP.

Złoto, złoto, jeszcze więcej złota

Tytułowy wykres pokazuje kształtowanie się wartości złota w rezerwach NBP (jako ich odsetek) oraz w miliardach dolarów w ciągu ostatnich 10 lat. Na początku okresu stanowiło ono ok. 4-5 proc. rezerw aż do nagłego skoku w czerwcu 2019 r. do 8,8 proc. Wartość 10 proc. przekroczyło w kwietniu 2020 r. a więc już po wybuchu pandemii COVID-19, ale było to chwilowe wybicie. Następnie przez ponad trzy lata jego udział w rezerwach wahał się między 8 a 10 proc. Od lipca 2023 r. (wówczas poziom 10,4 proc.) obserwujemy nieustanny „marsz w górę” jego udziału.

Kolejne progi były pokonywane coraz szybciej. Odpowiednio 15 proc. w sierpniu 2024 r., 20 proc. w marcu 2025 r. 25 proc. w październiku 2025 r., a ostatnie dane (za styczeń 2026 r.) wskazują na przekroczenie 30 proc. Zgodnie z nimi w rezerwach NBP znajdowało się wówczas złoto o wartości ok. 90 mld dolarów.

Czynniki wzrostu udziału złota w rezerwach

Wzrost udziału złota w rezerwach wynikał z dwóch czynników. Po pierwsze, z jego zakupów przez NBP. Jeszcze w styczniu tego roku prezes polskiego banku centralnego informował o decyzji o zwiększeniu rezerw złota do 700 ton, co pozwoliłoby znaleźć się Polsce w dziesiątce państw o największych zasobach tego kruszcu na świecie. W okresie od początku 2022 r. do października 2025 r. Polska ustępowała pod względem zakupu złota jedynie Chinom, co obrazuje poniższy wykres. W samym 2025 r. zaś – jak informował Adam Glapiński – Polska była już pod tym względem liderem.

Drugą kwestią jest wzrost ceny złota. Względem dolara jego cena w ciągu ostatniego roku wzrosła o ok. 77 proc., a w trzy lata o ok. 180 proc. Ostatnie wydarzenia związane z atakiem USA na Iran spowodowały – przynajmniej w krótkim terminie – wzrost wartości złota oraz deprecjację złotego względem głównych walut światowych. Oba czynniki działają w kierunku zwiększenia potencjalnego zysku NBP. Przypomnę jednak, że przytoczona wcześniej wartość złota na koniec stycznia 2026 r. nie jest zyskiem, a bieżącą wartością rezerw trzymanych w tym aktywie. Zysk to oczywiście różnica między ceną sprzedaży a ceną zakupu.

Uwarunkowania prawne

Wracając do istoty tematu: zgodnie z ustawą o NBP 14 dni od dnia zatwierdzenia rocznego sprawozdania finansowego część rocznego zysku (wpłata z zysku) podlega odprowadzeniu do budżetu państwa. Jednocześnie 5 proc. rocznego zysku jest odpisywane na fundusz rezerwowy – w tym samym terminie – służący do pokrywania strat z lat ubiegłych. Z tego zapewne wynika 95 proc. trafiających do budżetu, o czym była mowa na środowej konferencji.

Pojawiają się głosy, że zyski mogą być wpłacane do budżetu państwa dopiero po pokryciu łącznych strat z lat ubiegłych i utworzeniu rezerw ﬁnansowych uznanych za konieczne do ochrony realnej wartości kapitału i aktywów krajowego banku centralnego. Miałoby to wynikać z Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej.

Europejski Bank Centralny (EBC) wielokrotnie opiniował propozycje zmian legislacyjnych poszczególnych ustaw narodowych banków centralnych w kwestii podziału zysku. Szczególny nacisk kładł jednak na sposób podejmowania decyzji zachowujący niezależność banku centralnego, a nie na wcześniejsze pokrywanie strat. Niemniej to kwestia prawna, a nie ekonomiczna. Dlatego nie podejmuję się ostatecznego przesądzania w tym zakresie. Podczas czwartkowej konferencji prezes Glapiński powiedział też, że ta kwestia będzie uzgadniana w ramach Europejskiego Systemu Banków Centralnych (ESBC).

Większe zyski teraz oznaczają mniejsze później

Jednocześnie zarysowany przeze mnie program nie byłby pozbawiony kosztów, przynajmniej międzyokresowych. Po operacji sprzedaży i odkupu aktywów ich cena zakupu byłaby wyższa niż pierwotnie. A zatem oznaczałoby to, że osiąganie zysków byłoby znacznie mniej prawdopodobne w latach późniejszych.

Druga kwestia jest również techniczna, ale niebagatelna. Należałoby znaleźć bowiem drugą stronę transakcji, a przy tak dużych kwotach nie jest to oczywiste. Być może z tego względu podczas czwartkowej konferencji padły słowa o planie zapewniającym ok. 60 mld zł rocznie (a nie o jednorazowej kwocie 185 mld zł, o czym była mowa w środę).

Timing pozyskania środków

Pojawia się także kwestia, kiedy rząd będzie w stanie uruchomić pozyskane fundusze. Zgodnie z ustawą o NBP bank centralny przyjmuje roczne sprawozdanie finansowe do 30 kwietnia danego roku. A zatem jeśli operacje repo miałyby dopiero zostać wykonane, to musielibyśmy poczekać na ewentualną wpłatę do mniej więcej połowy 2027 r. Natomiast wybory zaplanowane są na jesień 2027 r. W przypadku oryginalnego programu SAFE czas oczekiwania byłby znacznie krótszy (kilka miesięcy od dziś).

Oryginalny SAFE

Przypomnijmy, że w unijnym programie SAFE chodzi o pożyczkę mającą 45 lat spłaty oraz możliwy 10-letni okres karencji w spłacie kapitału. Za zaciągnięcie pożyczki odpowiedzialna byłaby Komisja Europejska, której wiarygodność sprawia, że jej oprocentowanie byłoby w zdecydowanej większości scenariuszy niższe, niż gdyby Polska miała ją zaciągać sama (biorąc pod uwagę skalę i ryzyka kursowe). Z tego względu kraje, które mają niższą rentowność obligacji niż oczekiwana w ramach UE, nie korzystają z programu (jak np. Niemcy).

Warto też przypomnieć, że uwspólnotowienie długu przez wiele lat (jeśli nie dekad) było tematem tabu w UE ze względu na sprzeciw Niemiec i innych konserwatywnych pod tym względem państw (jak np. Holandia). Polski PKB będzie rósł nominalnie przez ten czas, więc kwota pożyczki będzie stanowiła coraz mniejszy odsetek PKB.

Jeden czy dwa fortepiany

Pozostaje jeszcze kwestia stricte strategiczna. Oryginalny SAFE wzmacniałby szeroko pojęty europejski przemysł zbrojeniowy. Ze słów prezydenta podczas konferencji wybrzmiewały liczne pochwały dla amerykańskiego sprzętu wojskowego. Biorąc pod uwagę wcześniejsze liczne zakupy sprzętu w USA oraz Korei Południowej, to także kwestia tego, czy chcemy docelowo grać na dwóch fortepianach, czy na jednym.

Przypomnę też, że zgodnie z logiką alternatywa jest prawdziwa także w przypadku, gdy każdy z jej składników jest prawdziwy. A więc program SAFE 0 proc. nie wyklucza skorzystania z programu SAFE. Oczywiście, chodzi także o timing. Możliwość uzyskania pożyczki z SAFE jest teraz, natomiast możliwość skorzystania z SAFE 0 proc. (jeśli byłby prawnie dopuszczalny po jego skonkretyzowaniu) można zachować np. na kolejny etap zbrojeń. Łączenie ich w jednym czasie raczej przekraczałoby potrzeby zbrojeniowe Polski.