RPP tnie stopy o 25 punktów bazowych. Dezinflacja wygrywa z geopolityczną niepewnością

Rada Polityki Pieniężnej (RPP) podjęła decyzję o obniżce stóp procentowych o 25 pkt bazowych. Stopa referencyjna wynosi zatem 3,75 proc.

Dla przypomnienia, inflacja w styczniu wyniosła 2,2 proc. r/r, co oznacza, że wzrost cen znajduje się nieco poniżej środka celu inflacyjnego. Odczyt za luty poznamy 13 marca. W okresie od maja do grudnia 2025 r. skala obniżek stóp wyniosła 1,75 pkt proc. Pauza w łagodzeniu polityki pieniężnej trwała dwa pierwsze miesiące 2026 r.

Argumenty za: dezinflacja i hamowanie wynagrodzeń

Jakie mogły być argumenty Rady za obniżką? Po pierwsze, silnie ugruntowana dezinflacja widoczna w danych. Odczyt za styczeń był najniższym od marca 2024 r. (2 proc.), ale wówczas było to jednorazowe zdarzenie. Aby znaleźć okres gdy inflacja trwale utrzymywała się nieco poniżej celu inflacyjnego musielibyśmy cofnąć się aż do 2018 r. i pierwszej połowy 2019 r.

Niemniej jednak publikacja GUS okazała się znacznie wyższa niż zakładał konsensus rynkowy (1,9 proc. r/r). Pamiętać należy, że czeka nas jeszcze rewizja wag inflacyjnego koszyka konsumpcyjnego. W zeszłym roku obniżyło to inflację za styczeń o 0,4 pkt proc. względem pierwotnego odczytu.

Kolejnym argumentem dla niektórych członków Rady Polityki Pieniężnej mogło być ostre wyhamowanie płac. W styczniu dynamika nominalnych wynagrodzeń w sektorze przedsiębiorstw spadła do 6,1 proc. r/r z 8,6 proc. w grudniu 2025 r. To najniższa dynamika płac od niemal pięciu lat (od początku 2021 r.). Odczyt był znacznie niższy niż konsensus rynkowy. Dodatkowo, w całej gospodarce narodowej wzrost dynamiki płac jest zapewne niższy niż w sektorze przedsiębiorstw. Mniejsze niż oczekiwane podwyżki płac zmniejszają presję inflacyjną.

Argumenty przeciw: koniunktura i geopolityka

Przeciwwagą dla tych tendencji jest dobra koniunktura w gospodarce, czego wyrazem są solidne dane o sprzedaży detalicznej. PKB w czwartym kwartale 2025 r. przyśpieszyło do 4 proc. w ujęciu r/r.

W weekend nastąpił atak USA oraz Izrael na Iran, który znacząco zwiększył niepewność na rynkach światowych. Przede wszystkim niejasne są losy kształtowania się cen energii pod jego wpływem. Ropa naftowa Brent do wzrosła o 12 proc. od początku konfliktu (stan na koniec wtorku). Ruch w cieśninie Ormuz został niemal wstrzymany. Zaprzestano również produkcji skroplonego gazu w Katarze. Jego ceny wzrosły znacząco na europejskich rynkach. Dodatkowo, złoty osłabił się znacząco względem dolara w ciągu dwóch dni. Deprecjacja waluty działa inflacjogennie, gdyż zwiększa ceny importu.

Nikt nie jest w stanie przewidzieć obecnie na ile trwały i jak dużej skali może być szok podażowy związany z atakiem na Iran. Dzisiaj rynki są nieco spokojniejsze po informacji o domniemanej chęci nawiązania rozmów przez stronę irańską w sprawie zakończenia wojny. Ale tak naprawdę na stole pozostaje wiele scenariuszy i to w warunkach takiej niepewności musiała zostać podjęta dzisiejsza decyzja.

Kluczowa projekcja

Najwyraźniej argumenty za obniżką okazały się silniejsze od geopolitycznej niepewności.

Najpoważniejszy argument dla członków RPP to wyniki nowej projekcji NBP. Zgodnie z nią inflacja znajdzie się z 50-procentowym prawdopodobieństwem w przedziale 1,6 -2,9 proc. w 2026 r. (wobec 1,9–4,0 proc. w projekcji z listopada 2025 r.), 1,1–3,7 proc. w 2027 r. (wobec 1,1–4,1 proc.) oraz 0,9–4,0 proc. w 2028 r. Z kolei roczne tempo wzrostu PKB według projekcji znajdzie się z 50-procentowym prawdopodobieństwem w przedziale 3,1–4,7 proc. w 2026 r. (wobec 2,7–4,6 proc. w projekcji z listopada 2025 r.), 2,0–3,8 proc. w 2027 r. (wobec 1,5 – 3,7proc.) oraz 1,8 – 4,1 proc. w 2028 r.

A zatem przewidywana inflacja została zrewidowana znacznie w dół w bieżącym roku (o 0,6-0,7 pkt proc. względem listopadowej), natomiast PKB w górę o 0,2-0,3 pkt proc. w latach 2026-2027. Zilustrowałem to na poniższym wykresie.